On a beaucoup reproché aux européens, ces temps derniers, le manque de réactivité de leurs politiques économiques face au ralentissement mondial. Dans un contexte où les Américains se lançaient par ailleurs dans des politiques de stabilisation très vigoureuses. On reproche aussi, a contrario, à plusieurs pays européens, et non des moindres, de s'être écartés de l'esprit du Pacte de Stabilité et donc d'avoir manqué à la prudence budgétaire.

Ces reproches contradictoires illustrent bien les débats qui se poursuivent depuis quelques années autour du "policy-mix" européen. Ils opposent deux écoles que l'on pourrait qualifier, en caricaturant les choses, de "proactive" et de "prudentielle".

L'école proactive déplore l'absence d'instruments de stabilisation conjoncturelle au niveau européen, qu'il s'agisse de la politique monétaire ou de la coordination des politiques budgétaires nationales. L'école prudentielle se caractérise, au contraire, par sa méfiance à l'égard des politiques conjoncturelles. Le "fine-tuning" budgétaire y est surtout perçu comme une source de déstabilisation potentielle. Dans cette perspective, la coordination des politiques doit être définie comme l'art de ne pas gêner ses voisins. L'art de ne pas conduire de politiques inconsidérées. Afin de ne pas créer d'externalités macroéconomiques négatives pour les pays partenaires. (…) Cette école prudentielle, qui est à l'origine de l'architecture actuelle de l'UEM, s'en remet enfin assez largement à la flexibilité des marchés pour amortir les fluctuations de la conjoncture.

Aux yeux d'un certain nombre d'observateurs, les 3 années de stagnation économique que nous venons de connaître au sein de la zone euro ont montré les limites de cette approche prudentielle. D'où la question : ne faut-il pas instiller une dimension proactive plus marquée au sein du système, au moyen notamment de politiques budgétaires plus flexibles et mieux coordonnées et aussi d'une articulation plus satisfaisante avec la politique monétaire ?

Je voudrais essayer, ce matin, d'esquisser quelques éléments de réponse à cette question, autour de 4 messages :

- premier message : l'école proactive marque des points lorsqu'elle souligne, qu'en théorie, la construction actuelle reste lacunaire en matière de stabilisation conjoncturelle ;

- deuxième message : il ne faut pas confondre la théorie et la pratique. En pratique, les politiques conduites au sein de l'Union se sont révélées assez pragmatiques. Elles ont accordé beaucoup plus d'importance qu'on ne le dit aux nécessités de la stabilisation conjoncturelle. Pour autant elles n'ont pas complètement réussi dans leur action. Le Royaume-Uni a par exemple beaucoup mieux réussi à se prémunir des conséquences du ralentissement mondial. En Europe continentale, le soutien budgétaire a été plus faible et le soutien monétaire moins efficace qu'outre Manche.

- troisième message : le policy-mix de l'Europe est peut-être aujourd'hui surdéterminé. On attend trop, potentiellement, de la politique budgétaire ;

- quatrième et dernier message : on ne pourra "désengorger" le policy-mix européen qu'en élargissant la gamme des instruments du côté des politiques structurelles.

Certaines réformes structurelles, dans le domaine par exemple des retraites, pourraient soulager la politique budgétaire et lui donner ainsi plus de latitude dans son rôle de stabilisation de la conjoncture. Par ailleurs, certaines politiques structurelles contribueraient sans doute à améliorer la capacité spontanée de résistance des économies lorsqu'elles sont confrontées à des chocs économiques défavorables. Elles permettraient aussi de renforcer l'impact des politiques macroéconomiques sur la conjoncture. Je pense notamment à l'efficacité de la politique monétaire.

Je voudrais revenir maintenant sur chacun de ces quatre messages aussi brièvement que possible.
- En commençant par un constat d'évidence : il est vrai que, prise à la lettre, l'organisation actuelle de l'UEM ne garantit pas une stabilisation efficace de la conjoncture. (…)
Sur cette base, il aurait fallu s'attendre au pire pour l'Europe, qui s'est trouvée confrontée en quelques années à des chocs majeurs tels qu'une crise asiatique, un choc pétrolier, et le ralentissement du commerce mondial le plus sévère observé depuis 20 ans. Ce que l'on a observé, en pratique, toutefois ce sont des résultats mitigés mais pas désastreux. Le ralentissement a été plus tardif qu'aux Etats-Unis et la reprise intervient elle aussi avec un certain délai. Dans ce contexte difficile, l'aggravation du, chômage est restée très limitée par rapport aux récessions précédentes. L'inflation est restée assez stable, mais sans doute trop élevée dans un contexte de ralentissement économique.

Ce qui est un peu décevant c'est que l'Europe, n'ayant pas accompagné pleinement les Etats-Unis à la hausse en période de reprise, les ait pleinement accompagnés à la baisse en période de récession – voire même au-delà. L'Europe Continentale semble avoir surréagi à la récession américaine.

La politique monétaire de l'Europe a été conduite de manière pragmatique, avec un souci implicite, mais bien réel, de stabilisation conjoncturelle. Les bonnes décisions ont été prises mais parfois peut être un peu tardivement. (…) Tout au long de la période, les taux d'intérêt à court terme ont été maintenus, en effet, à des niveaux inférieurs à ce qu'aurait suggéré une règle de Taylor. Règle de Taylor qui suppose d'ores et déjà un certain souci de stabiliser la conjoncture.

Il semble donc que les banquiers centraux aient interprété le plafond d'inflation de 2% comme un objectif de moyen terme qui ne doit pas être tenu en tout temps, et notamment pas lorsque surviennent des chocs de prix exogènes. (…)

Les politiques structurelles peuvent aussi compléter voire renforcer les politiques de stabilisation conjoncturelle. Un exemple, la désindexation des salaires à court terme. Elle conduit, en cas de choc pétrolier, à une plus grande flexibilité des salaires réels, qui facilite considérablement l'action de la politique monétaire, comme l'a bien montré l'expérience récente. Une formation des salaires plus efficace, voilà aussi un instrument de stabilisation conjoncturelle de première importance.

De manière plus générale, il ne faut pas sous-estimer la contribution que peuvent apporter des marchés du travail plus fluides dans la stabilisation de la conjoncture. Est-ce un hasard, par exemple, si les pays d'Europe qui bénéficient d'une croissance plus riche en emplois (Espagne, Royaume-Uni, France, Benelux), sont également ceux qui bénéficient d'une demande interne relativement résiliente et dynamique ? Cette notion de résilience est importante. Elle est empruntée à la physique des métaux et à la psychologie. Il s'agit par exemple de la capacité d'un métal à retrouver sa structure initiale après avoir été "torturé". En psychologie, il s'agit plutôt de la capacité d'une personnalité à surmonter des chocs traumatiques. En économie, c'est un peu la même chose, il s'agit de résister à un choc externe sans que la demande intérieure ne s'affaisse. Au fond, l'économie de la zone euro peut être comparée à un être humain. Lorsqu'il se lève le matin, il peut être structurellement en forme s'il fait son jogging quotidien. Il est alors robuste et résilient. Il résiste par exemple aux microbes opportunistes. Mais s'il manque d'exercice il se lèvera fatigué. Il attrapera tous les rhumes et puisera abondamment dans l'armoire à pharmacie des comprimés de politiques budgétaire et monétaire.

Certaines réformes structurelles permettent enfin de renforcer directement l'efficacité des politiques monétaires. Pour prendre un exemple, les pays qui ont le mieux résisté à la crise (Royaume-Uni, Australie, Etats-Unis, etc.) sont aussi ceux où les structures financières sont les plus flexibles. On peut penser par exemple à la souplesse des financements pour l'immobilier qui caractérisent généralement les pays anglophones : systèmes d'emprunt à taux variables ou aisément renégociables. Dans ces conditions les baisses de taux d'intérêt stimulent fortement l'investissement logement et la consommation. Ces puissants canaux de transmission de la politique monétaire, nous n'en disposons pas en général en Europe Continentale. (…)

Que dire pour conclure ? Nous avons des marges de progression importantes dans l'harmonisation de nos politiques structurelles. C'est un élément essentiel de la qualité de notre "policy-mix" (…)