La corrélation des cycles est l'un des traits de l'"optimalité" de notre zone monétaire, mais il s'agit d'un acquis qu'il faut entretenir.

Trois fondements essentiels se dégagent des travaux engagés à partir du début des années soixante, dans la lignée de Mundell [1] et de MacKinnon [2], pour caractériser une zone monétaire : l'intégration des marchés des biens et services, des capitaux et du travail.

L'intégration du marché des biens est aujourd'hui le fondement le plus évident de la solidité de notre union monétaire

Une forte interdépendance commerciale relie les pays de la zone euro entre eux. À titre d'exemple, la moitié des échanges extérieurs de la France et de l'Allemagne est composée de flux intra-communautaires [3] ; la proportion est de 50% [4] en moyenne pondérée pour la zone euro. S'agissant des pays d'Europe centrale et orientale, environ les deux tiers de leurs importations et exportations se font avec la zone euro ; 40% provient d'échanges interindustriels (à rapprocher de la proportion de 50% pour les pays de la zone euro entre eux). Ces données constituent indéniablement le gage d'une dynamique d'intégration forte. L'interdépendance commerciale dans la zone euro s'est développée entre économies relativement diversifiées et, notamment, sous forme de commerce intra-branche. En conséquence, on a plutôt observé durant les quarante dernières années une tendance à la spécialisation des sites au sein de chaque économie, laissant les économies avec un assez large degré de diversification sectorielle. Nous ne disposons pas du recul suffisant pour évaluer dans quelle mesure ce modèle d'interdépendance via le commerce intra-branche continuera de prévaloir ou si une spécialisation sectorielle accentuée s'imposera. (…).

Dans les conditions actuelles, les coefficients de corrélation du cycle économique sont élevés pour l'industrie – plus de 0,8 pour la France et l'Allemagne par exemple – et la corrélation est "contemporaine". Le cycle européen des services est, en revanche, moins net et plus éclaté entre pays. (…)

Cependant, l'interdépendance commerciale ne permet évidemment pas, à elle seule, de prémunir une union monétaire contre les chocs asymétriques affectant les diverses économies qui la composent. La corrélation des cycles est également très dépendante du degré de convergence des structures économiques et des politiques économiques nationales.

Ce degré de convergence peut être évalué, dans une certaine mesure, en considérant les taux d'inflation. S'agissant des écarts d'inflation, je tiens à souligner que la politique monétaire de la zone euro s'assigne un objectif de stabilité des prix au niveau de la zone et n'a pas d'action directe sur la dispersion des inflations nationales. Or, ces différences d'inflation peuvent refléter, d'une part, le degré d'homogénéité des structures économiques, et, d'autre part, la capacité d'absorption des chocs asymétriques au sein de la zone. Elles constituent donc un indicateur intéressant. Aujourd'hui l'écart-type annuel moyen de l'inflation (mesurée par l'indice des prix à la consommation harmonisé) entre pays membres de la zone euro est comparable à celui prévalant entre les quatorze grandes régions économiques des États-Unis. Ceci constitue un résultat assez remarquable si l'on considère que l'union monétaire est entrée en vigueur en 1913 aux États-Unis. Les écarts d'inflation entre pays de la zone euro ne sont certes pas négligeables, mais cela ne constitue pas une spécificité de notre zone monétaire.

L'homogénéité de la zone euro repose également sur des structures financières comparables entre pays et sur l'intégration du marché des capitaux

La relative homogénéité des structures financières – dont a fait état en particulier le "Rapport sur les structures financières" publié par la Banque centrale européenne en 2002 – contribue à expliquer que les canaux de transmission de la politique monétaire soient également assez comparables, avec un rôle prééminent, dans tous les pays, du canal du taux d'intérêt et un rôle plus secondaire du canal du crédit bancaire [5].

S'agissant des marchés de capitaux, les réformes pour parfaire l'intégration des infrastructures (plates-formes de négociation, de règlement-livraison, centrales dépositaires), aussi bien que des procédures et des normes s'accélèrent depuis l'introduction de l'euro. La "méthode Lamfalussy", appliquée à compter de 2001, est maintenant confortée par l'accélération de la mise en œuvre du Plan d'action des services financiers de la Commission européenne. Au-delà d'un marché monétaire, déjà largement intégré, dont le volume d'activité et l'homogénéité sont comparables à ceux du marché américain – même si les opérations traitées ne sont pas totalement assimilables entre ces deux grands marchés –, il faut attendre du processus d'intégration accéléré des marchés une profondeur et une liquidité accrues qui ne peuvent que renforcer la capacité de la zone euro à absorber les chocs asymétriques : ces chocs peuvent être répartis entre des contreparties plus nombreuses et en exploitant beaucoup mieux des possibilités d'arbitrage, notamment intertemporelles, élargies.

En revanche le marché du travail est faiblement intégré dans la zone euro, tandis que le droit du travail est source de rigidité et d'hétérogénéité

Mesurer l'intégration du marché du travail n'est pas aisé, tant les critères à prendre en compte sont nombreux. J'évoquerai trois dimensions :

– premièrement, la dispersion des taux de chômage. Divers indicateurs synthétiques mettent en évidence une dispersion plus grande en zone euro, sans toutefois que l'écart soit important avec les États-Unis [6]. (…) ;

– deuxièmement, les différences dans la structure des marchés du travail. À titre d'exemple, selon diverses estimations faites par la Commission européenne, le poids relatif des emplois publics varie du simple au double entre les pays : par exemple, 14% aux Pays-Bas, 17% en Allemagne, plus de 30% en France et dans les pays scandinaves. (…) ;

– troisièmement, les obstacles institutionnels. La reconnaissance mutuelle très incomplète des diplômes et qualifications, les différences entre régimes d'assurance-chômage, la non-transférabilité des droits acquis dans les régimes nationaux d'assurance maladie et de retraite, en donnent la preuve.

La complexité du droit du travail dans de nombreux pays [7] suggère, en outre, que seule une volonté politique forte permettra d'enregistrer des progrès rapides en la matière. (…)

En résumé, la zone euro fonde sa solidité sur :

– une intégration déjà élevée du marché des biens et services ;

– un processus d'intégration des marchés de capitaux ;

– une relative homogénéité structurelle – abstraction faite des marchés du travail ;

– ces trois aspects, combinés, étant reflétés dans une corrélation du cycle d'activité.

La zone euro a cependant une histoire récente et sa capacité à absorber des chocs asymétriques n'a sans doute pas encore été pleinement éprouvée. (…)

– pour s'affermir face à de tels chocs, la zone euro doit appliquer les règles de bonne gestion budgétaire devant permettre aux budgets nationaux de disposer de marges pour faire face aux chocs asymétriques ;

– pour préserver et renforcer l'"optimalité" de la zone quelles que soient les évolutions (endogènes) à moyen terme, des politiques structurelles appropriées, notamment sur le marché du travail, doivent être engagées. (…)

J'en viens maintenant à ma dernière série de remarques (…) à la lumière des travaux de Frankel et Rose [8] sur les propriétés endogènes des unions monétaires, ainsi qu'en me référant aux travaux de la Nouvelle géographie économique, dans le prolongement des réflexions de Paul Krugman [9].

Les politiques structurelles doivent favoriser les "forces endogènes" de renforcement de la zone euro

Une union monétaire est une organisation évolutive dans laquelle une dynamique interne (endogénéité) est à l'œuvre

Frankel et Rose montrent que les propriétés d'une zone monétaire évoluent avec le temps. Le commerce intrazone et le degré d'ouverture de chaque pays – y compris vis-à-vis du reste de la zone – s'accroissent, une fois la zone monétaire en place, en raison de la disparition du risque de change et de la baisse des coûts de transaction et des coûts d'information. On peut donc en attendre le renforcement des incitations à une spécialisation accrue. La synchronisation des cycles économiques entre pays – facilitée par le degré raisonnable de diversification des économies de la zone euro – pourrait alors laisser place à des cycles davantage dissociés. Cela pourrait conduire à un moindre degré d'"optimalité", sur ce critère particulier. (…)

La seconde moitié du XXe siècle a été surtout caractérisée par le développement du commerce intra-branche, reflétant dans une large mesure le mode d'expansion internationale des entreprises. En effet, les entreprises multinationales ont cherché à accroître leur efficacité industrielle par une spécialisation de leurs sites de production, génératrice d'économies d'échelle. Dans le même temps, leurs choix de localisation ont été guidés en priorité par la nécessité d'être proches des marchés à desservir. Les économies nationales ont généralement conservé une assez grande diversité sectorielle, tout en bénéficiant de gains de productivité.

De nombreuses raisons conduisent à penser que ce processus peut changer de nature.

– L'abaissement des coûts de transaction, résultant de l'Union monétaire – et également de l'Union économique

– relâche de la "contrainte de proximité" qui guidait les choix de localisation. Dans le même temps, la concurrence accrue liée aux progrès du marché unique et à la meilleure comparabilité des prix renforce la "contrainte d'efficacité" et l'incitation à dégager des économies d'échelle. (…)

Les effets d'agglomération, eux, sont susceptibles d'amplifier et d'accélérer les phénomènes de concentration [10], aspect qui doit être pris en compte dans notre réflexion sur l'évolution future de notre zone économique et monétaire.

[1] Mundell (R.) (1961): "A theory of optimum currency areas", American Economic Review, vol. 51

[2] MacKinnon (R.) (1963): "Optimum currency areas", American Economic Review, vol. 53

[3] Chiffres 2002 pour la France : exportations + importations en pourcentage du PIB = 26,3%, dont flux extra-communautaires 13,2%. Même année pour l'Allemagne : 34% et 19,6% respectivement. Les chiffres des deux années antérieures sont du même ordre de grandeur.

[4] Moyenne sur la période janvier 2002-août 2003

[5] Ces résultats ont été dégagés dans une série d'études coordonnées par le Eurosystem Monetary Transmission Network, publiées dans la série des documents de travail de la BCE, n° 91 et n° 114.

[6] Calculs pour onze pays (hors Luxembourg) en zone euro et cinquante-deux États américains, période janvier 1993-juillet 2003 : moyenne des rapports des écarts-types à la moyenne des taux de chômage : 0,18 aux Etats-Unis et 0,20 en zone euro. Ratio de l'écart min-max : 0,4 aux États-Unis, 0,6 en zone euro (et 0,52 hors Irlande). En prenant des périodes de référence différentes, la dispersion est parfois plus faible en zone euro qu'aux États-Unis, notamment en fin de période. Entre autres conclusions, on peut déduire de ces résultats que la mobilité géographique n'est pas à ce point développée aux États-Unis qu'elle permette à court terme d'égaliser le taux de chômage entre régions.

[7] Cf. indicateur OCDE "degré de protection du droit du travail" : en 2002, les cinq principaux pays de la zone euro se classent entre le 13e rang (Pays-Bas) et le 22e rang (Espagne), les États-Unis et le Royaume-Uni sont aux premier et second rangs respectivement (…)

[8] Frankel (J.A.) et Rose (A.) (2000): "The endogeneity of the optimum currency area criteria", CEPR, Discussion paper series, 1473

[9] Krugman (P.) (1991): "Increasing returns and economic geography", Journal of Political Economy, vol. 99, n° 3

[10] Selon le modèle centre-périphérie dessiné par Krugman