J'estime, avec le recul, que nous avons poussé trop loin la réduction du déficit et que, si nous ne parvenons pas à penser juste sur cette question, les politiques futures seront mal orientées et la prospérité menacée. Au fil du temps, même la pensée de l'administration Clinton s'est faite de plus en plus confuse sur le rôle de la réduction du déficit. Si c'était elle qui nous avait sortis de la récession, les autres pays confrontés à des récessions devaient aussi réduire leur déficit - et c'était bien la politique que le FMI, à notre demande, imposait aux pays en développement avec des effets si désastreux, en particulier en Asie et en Amérique latine. Mais, dès qu'il s'agissait de l'Europe et du Japon – dont la croissance avait un énorme impact sur nos exportations, donc sur notre propre croissance –, nous étions moins convaincus... […]

Au milieu des années 1990, la croissance était robuste sur les marchés émergents mais pas dans les pays industriels avancés, et les États-Unis ont à maintes reprises exhorté ceux-ci à adopter une stratégie macroéconomique expansionniste. Ils avaient besoin de réformes structurelles […], mais nous leur disions que cela ne suffisait pas. Nous ne cessions d'appeler le Japon et l'Europe à stimuler leur économie. […]  Je me souviens très bien du discours du président Clinton à l'assemblée annuelle 1998 de la Banque mondiale et du FMI. Comme à l'accoutumée, il vanta les  succès des États-Unis, expliquant que la réduction du déficit avait provoqué la reprise ; après quoi, sans sourciller, il reprocha au Japon de ne pas en faire assez pour relancer son économie. Là encore, le point de vue américain était clair : le Japon devait dépenser davantage en creusant son déficit, il lui fallait une politique macroéconomique de stimulation. […]

Procédons à une expérience de pensée : que se serait-il passé si nous avions réduit le déficit dans des proportions beaucoup plus modestes ? […] Si nous avions moins réduit le déficit, soyons sûrs que nous aurions tout de même fini par connaître une reprise. Nous ne pouvons pas, du simple constat que le déficit a été réduit et que l'économie s'est redressée, déduire que la réduction du déficit a été la cause de la reprise. Elle a accéléré la baisse des taux d'intérêt, qui a contribué à recapitaliser les banques. Mais ces taux seraient tombés de toute façon. Ils avaient commencé à le faire avant même que Clinton n'arrive au pouvoir. Les forces qui domptaient l'inflation – affaiblissement des syndicats, intensification de la concurrence internationale, hausse de la productivité – étaient déjà à l'œuvre, et, autant que la réduction du déficit, c'est la diminution de l'inflation qui a fait baisser les taux d'intérêt à long terme.

Ces mêmes forces auraient donc conduit à l'expansion qui a marqué les années 1990. Peut-être celle-ci aurait-elle commencé un peu plus tard (peut-être aussi un peu plus tôt). Mais, avec le recul encore, il apparaît qu'une expansion un peu plus modérée aurait pu mettre durablement l'économie en bonne position à long terme. Le seul argument contraire est lié au terme mystique de "confiance", […] sans réduction du déficit, on se serait inquiété de voir les États-Unis virer à la république bananière, avec dépenses et déficits incontrôlables. Quels hommes d'affaires sensés investiraient dans un pays pareil ? Ce type de raisonnement me paraît fort peu convaincant. L'Italie du Nord, l'une des régions les plus riches et les plus dynamiques du monde, se trouve dans un pays dont le ratio dettes-PIB est de plus de 100%.

Une seule et même politique ne parviendra pas à rendre tout le monde "confiant" – certains craignent les déficits, d'autres, les augmentations d'impôt décidées pour les réduire, d'autres, les troubles sociaux qui apparaissent si souvent en cas de sous-investissement dans les dépenses sociales. Mais rien n'inspire davantage confiance que la croissance. […] Si ce raisonnement est correct, si les vraies forces motrices de la reprise étaient les changements réels dans l'économie, les progrès technologiques, l'ouverture des marchés par la mondialisation, le déficit aurait très sensiblement diminué même si Clinton avait un peu moins réduit les dépenses.

Supposons que Clinton ait fait ce choix et utilisé les fonds supplémentaires pour investir davantage dans la recherche-développement, la technologie, les infrastructures et l'éducation. Avec les retours importants de ce type d'investissements, le PIB de l'an 2000 aurait été supérieur, et le potentiel de croissance de l'économie également. […]
Il y avait dans le secteur public quantité d'occasions d'investissement économiquement et socialement très rentables, que nous avons dû laisser passer. […] Les États-Unis avaient tant sous-investi dans leurs infrastructures depuis deux décennies que des problèmes commençaient à se manifester dans le système de contrôle aérien, les ponts, les routes. Négliger à ce point les investissements du secteur public finirait par nuire aux profits du secteur privé. Nous avons aussi fort peu investi dans nos centres-villes. […]. La pauvreté de ces écoles contribuait à perpétuer les problèmes accablants de leurs quartiers, sources de la forte criminalité qui rend si peu attrayant d'y investir : c'est ce cercle vicieux qui vaut aux Etats-Unis tant de tristes records (pour un pays de notre niveau de revenu), comme celui de la population carcérale ou celui du taux de mortalité infantile (le plus élevé du monde occidental). […]

De tout cela, on peut tirer (une) leçon simple. […] Dans des conditions normales, réduire le déficit n'est pas une solution, à court terme, pour sortir d'une récession, et peut même nuire, à long terme, à la croissance économique. La situation de 1992 était hors norme. En règle générale, la réduction du déficit budgétaire ne conduira pas à la reprise.  […]

En finançant par un déficit budgétaire des dépenses soigneusement ciblées, on aurait pu stimuler l'économie à court terme et renforcer la croissance à long terme.