La montée générale des bourses dans le monde depuis 1982 inquiète en même temps qu'elle ravit les opérateurs sur ces marchés, habitués qu'ils étaient depuis deux décennies à l'érosion de la valeur des actions.

Replacée dans un contexte historique, force est de reconnaître que cette fièvre boursière, quels qu'en soient les fondements, ne nous a pas conduits à des pics d'où une chute similaire à la crise de 1929 serait à craindre. La valeur réelle des actions françaises a aujourd'hui renoué avec son niveau de 1973 mais reste de plus de deux fois en-deçà d'un maximum atteint en 1963. […]

La vague d'optimisme qui règne depuis plus de trois ans au Palais Brongniart et ailleurs coïncide avec un profond changement des mentalités. Le profit est aujourd'hui réhabilité dans sa pleine acception de moteur de la croissance et du progrès technique.

Il serait cependant un peu hâtif d'en conclure que les marchés des actions sont entrés dans une ère nouvelle de prospérité. Leur rôle dans la vie économique et la complexité des forces qui les gouvernent en font des entités toujours difficiles à appréhender à partir des données économiques et financières fondamentales. Ils restent le siège de la passion et leurs humeurs sont changeantes. Dans la majorité des pays européens, les marchés des actions ne couvrent qu'un échantillon imparfait de l'ensemble des entreprises exerçant une activité dans le pays concerné. Comme source de financement ils n'ont jamais joué qu'un rôle marginal, sauf aux États-Unis, depuis plus de vingt ans.

Alors que la croissance économique des années 70 n'a pas permis d'enrayer le déclin relatif de ces marchés, leur renouveau a coïncidé avec le retour au cercle vertueux de la désinflation et avec l'apparition de taux d'intérêt réels historiquement élevés. Les conséquences sur la structure des patrimoines des ménages et des bilans des entreprises, mais aussi sur les profits ou la psychologie des marchés, en sont considérables.

Place de la Bourse dans l'économie

Le rôle du marché des actions comme moyen de transfert de l'épargne des particuliers vers les entreprises s'est fortement dégradé à mesure que diminuait le poids des capitalisations boursières dans le PNB.

Si l'on peut réellement parler de crise de confiance aux États-Unis ou au Royaume-Uni – les cours étant respectivement divisés par 2 et par 5 à la suite du premier choc pétrolier –, le cas de la France et de la RFA s'apparente plus à un mal endémique dont les causes sont principalement nationales (fiscalité, rôle de l'État dans l'allocation de l'épargne, etc.) et qui aurait frappé des marchés encore trop vulnérables.

L'appel aux actionnaires n'a donc plus représenté qu'une source de financement marginale de l'investissement dans l'ensemble des pays industrialisés, atteignant à peine 3 à 4 % de la Formation Brute de Capital Fixe des entreprises entre 1950 et 1980.

Lorsque les dépenses d'investissement n'étaient pas couvertes par l'autofinancement – de 1955 à 19651e taux d'autofinancement des sociétés non financières a, sauf exceptions, toujours dépassé 100 % aux États-Unis – les entreprises ont préféré s'endetter auprès des banques ou sur les marchés obligataires, bénéficiant comme en France de taux d'intérêt préférentiels sous forme de crédits bonifiés.

La croissance du poids de la dette dans le bilan des sociétés a sans nul doute joué un rôle déterminant dans l'érosion des valeurs boursières durant les années 60. En 1958 Franco Modigliani et Merton Miller montraient en effet que « le coût moyen du capital d'une société était indépendant de la structure de ce capital et égal au taux de capitalisation d'une société parfaitement identique et entièrement capitalisée sous forme d'actions ». C'est pourquoi la désaffection des marchés boursiers à partir de 1963 s'est produite dans toute l'Europe, et particulièrement en France, alors que les dividendes distribués (nets de l'inflation) y étaient multipliés par 2,5 pendant la décennie qui a suivi. La part "action et participation" dans le passif des sociétés françaises est ainsi passée de 33 % en 1963 à 23 % en 1979.

Il convient cependant de souligner ici le particularisme de la situation française à l'aube des années 60, marquée par une pénurie considérable de logements qui a entraîné une hausse annuelle moyenne du prix de l'immobilier de plus de 15 % entre 1960 et 1972. Ce phénomène a pu contribuer, plus tôt qu'ailleurs, à une désaffectation de la Bourse de Paris par les épargnants.

Le marché boursier joue de même au sein de l'économie un rôle important à travers la liquidité immédiate qu'il assure aux porteurs de titres. Il a cependant été atteint aussi dans cette fonction par le développement du marché secondaire des obligations. Nourri par les émissions de l'État, des administrations locales et des grandes entreprises nationales, ce marché a en France dépassé en capitalisation celui des actions dès 1967. La liquidité du marché secondaire des obligations est rapidement devenue très importante sur l'ensemble des places financières dans le monde : de cinq à dix fois supérieure à celle des marchés des actions, mesurée en termes de transaction.

Le cercle vertueux de la désinflation

Le périgée des valeurs mobilières, dites à revenu variable, a finalement été atteint en 1973 avec l'entrée de l'économie mondiale dans l'ère inflationniste.
Les épargnants ont préféré garantir le pouvoir d'achat de leur capital en se portant acquéreurs de biens réels (immobilier, or, terrain), contribuant ainsi à l'entretien du phénomène inflationniste contre lequel ils souhaitaient se prémunir. Leurs investissements financiers se sont cantonnés aux instruments dont le rendement approchait ou même dépassait le taux d'inflation, tout en conservant leur caractère de liquidité immédiate (dépôts d'épargne, obligations). La fiscalité dans certains pays a favorisé grandement cette préférence.

Les entreprises elles-mêmes se sont mises de la partie en consacrant une part de plus en plus importante de leurs efforts d'investissement à l'accumulation de stocks, dégageant ainsi des profits qui avaient de moins en moins de rapport avec leur activité première.

Il a fallu attendre l'apparition de taux d'intérêt réels historiquement élevés et l'entrée en récession de l'économie mondiale pour que la vapeur soit renversée ; le coût du financement a rendu prohibitive l'acquisition de biens réels tandis que par symétrie les placements financiers devenaient de plus en plus attractifs : c'est le déclin du prix de l'or, des matières premières, du pétrole, le marasme du logement, la baisse de la valeur réelle de la terre. Les sociétés ont liquidé leurs stocks en excès et réduit leur endettement au moins à court terme. Les progrès techniques de l'informatique, des processus de production plus économes en matières premières et l'avancée des innovations financières ont consolidé cette tendance.

Les variations relatives des prix des diverses formes d'actifs témoignent des arbitrages opérés par les ménages au sein de leur placement et expliquent à elles seules près de 70 % de la hausse de ce ratio au cours des cinq dernières années.

Le redressement des profits

La montée du cours des actions ne procède pas seulement d'un vaste processus de réallocation d'actifs mais s'inscrit dans un mouvement plus profond de hausse générale des profits des sociétés initiés au début des années 80.
Aucune fièvre boursière n'aurait vraisemblablement atteint le monde occidental si la part de la valeur ajoutée revenant au travail avait continué à croître comme elle le faisait déjà avant le premier choc pétrolier alors que les pays industrialisés importaient de la force de travail pour nourrir leur expansion.
En termes économiques,le profit tire l'esprit d'entreprise, l'innovation, l'investissement, finalement, la croissance. D'une certaine façon, la hausse des profits est donc un processus qui peut s'auto-entretenir.