[…] La réponse rationnelle des individus devant l'incertitude, lorsqu'ils sont placés dans des rapports de concurrence, est la défiance à l'égard des engagements dans le temps et la recherche de la liquidité.

Sur les marchés financiers la défiance provoquée par la tyrannie de la liquidité prend la forme de la spécularité. Ce phénomène concerne la formation des prix sur des marchés secondaires d'actifs, où l'offre peut être considérée comme donnée parce que sa variation est insignifiante par rapport au montant des transactions, où la formation des prix ne dépend que de l'anticipation d'événements futurs. Sur de tels marchés, le prix à tout moment exprimer l'opinion moyenne des participants. Bien prévoir le prix, c'est donc bien prévoir l'opinion des autres. Si des informations sur les activités économiques sous-jacentes aux actifs négociés arrivent sur le marché, elles ne sont pas pertinentes en tant que telles, mais seulement par la manière dont chacun se figure qu'elle vont être interprétées par les autres opérateurs. Après J.-M. KEYNES, A. ORLÉAN souligne ce caractère intrinsèquement autoréférentiel des marchés financiers : "l'opinion moyenne est simultanément le résultat des anticipations individuelles et l'objet qui sert de base à la détermination de ces mêmes anticipations".

La spécularité désigne l'interaction des comportements entre agents concurrentiels qui ont à former des anticipations sur les anticipations des autres. II peut être montré par récurrence que des agents également rationnels seront conduits à former des anticipations croisées de niveau infini. C'est ce jeu de réflexion des anticipations, dont le prix de marché est la limite, qui est la spécularité. La dérive des prix vis-à-vis des données objectives de l'économie est le résultat de la spécularité.

Il est néanmoins possible que cette dérive ne se produise pas. Supposons qu'il n'y ait pas d'incertitude. Les opérateurs s'accordent sur la méthode d'évaluation des rendements futurs sous-jacents aux actifs négociés. L'opinion moyenne coïncide alors avec la valeur fonda mentale, c'est-à-dire la meilleure prévision du prix que l'on puisse faire avec des connaissances existantes. La spéculation est alors stabilisante parce que la spécularité est rompue. Si l'évaluation est soumise à un aléa simple, rien n'est substantiellement changé. II y aura une dispersion des opinions, mais elle sera interprétée comme la variabilité naturelle d'un aléa stationnaire. La spécularité n'est active que devant l'incertitude. La formation des prix obéit alors à une tout autre logique, dont A. ORLÉAN (1986) a démontré les principales propriétés.

Avec l'incertitude c'est la base même des évaluations qui est douteuse. Les opérateurs ne s'accordent pas sur les schémas d'anticipations, c'est-à-dire sur les variables qui influencent les prix futurs, ou n'ont pas confiance dans leurs prévisions des grandeurs de ces variables. Pour limiter les pertes, ils sont conduits à anticiper l'anticipation des autres, méthode interne au marché pour découvrir l'opinion moyenne. La spécularité entre en scène. A la variabilité « naturelle » des prix, celle qui résulte des aléas exogènes sur les variables économiques, la spécularité en ajoute une autre. C'est la variabilité endogène au marché qui résulte de la méconnaissance des niveaux de réflexivité de plus en plus sophistiqués. Comment dois-je anticiper la manière dont les autres interprètent mes propres anticipations sur leurs anticipations ? De telles interrogations suscitent une incertitude concurrentielle qui, généralisée, peut dépasser largement la variabilité naturelle. Cette variabilité excessive et imprévisible inquiète les opérateurs. S'ils ont une aversion contre le risque et s'ils ont compris que le jeu spéculaire demande une information infinie, donc hors d'atteinte, pour être conduit à sa limite, les opérateurs vont adopter une règle de décision qui permet une économie d'information. lis vont imiter les autres. C'est pourquoi le mimétisme est une forme de spécularité fréquemment présente sur les marchés financiers dans un contexte d'incertitude sur les fondamentaux des prix.

Le mimétisme est une interaction entre les participants d'un marché dont le résultat est une polarisation des anticipations. Cette polarisation des opinions admet une multiplicité d'équilibres. Celui qui va se former est imprévisible. Il est le résultat de la séquence particulière des interactions qui aboutissent à la polarisation des opinions sur l'une quelconque de celles qui étaient tenues au début du processus. Cette polarisation purement autoréférentielle est fragile. Les informations nouvelles qui arrivent continuellement dans le marché peuvent relancer la suspicion de chacun sur la manière dont les autres vont les interpréter. C'est pourquoi les marchés financiers affectés par l'incertitude présentent une variabilité des prix d'autant plus grande que la polarisation des anticipations est forte.