Actionnaires et prêteurs

Le taux de profit rapproche le résultat d'exploitation de l'entreprise, après amortissement du capital au coût de renouvellement du début de période. Il indique par conséquent, si l'on fait abstraction de l'inflation, le rendement « physique » du capital investi : 1 quintal de blé d'hier rapporte aujourd'hui 1,2 quintaux, le taux de profit est de 20%. Mais rien n'est dit sur la manière dont le capital avancé a été financé. Si, investissant 100 F il y a un an en puisant dans mes propres économies, j'en récupère 120 aujourd'hui, ils m'appartiennent et je n'ai pas à les partager. Si j'ai dû emprunter les 100 F et que je gagne 120 F aujourd'hui, il me faut, avant tout, rembourser mon prêteur. Si l'intérêt était de 10%, il ne me restera que 10 F.

On est donc conduit, dès lors que l'on s'intéresse au financement de l'entreprise, à séparer deux catégories de bailleurs de fonds :

•     Les actionnaires sont les propriétaires en titre de la société. Ils ont acheté ses actions, participent, le cas échéant, aux augmentations du capital social et au financement de nouveaux investissements en acceptant de réinvestir les profits de l'entreprise. Dans les sociétés anonymes et la plupart des entreprises modernes, leur responsabilité financière est limitée à leurs apports : ils peuvent perdre leur mise, toute leur mise, mais pas plus.
•    Les prêteurs sont le plus souvent les banquiers, parfois des épargnants sur le marché obligataire. Ils ne sont ni propriétaires, ni responsables financièrement de la gestion de l'entreprise. Mais ils prennent des risques en lui prêtant de l'argent et doivent être remboursés, par priorité sur les actionnaires. (…)

Si le taux d'intérêt est une notion familière, la rentabilité financière l'est sans doute moins. Elle est définie comme le rapport : résultats après intérêt et impôts/Fonds propres.

Quelles sont les différences entre le taux de profit (c'est-à-dire le rendement du capital) et la rentabilité financière (c'est-à-dire le rendement pour les actionnaires) ?

•   D'une part, les actionnaires ne peuvent pas s'approprier la totalité de l'excédent d'exploitation, mais seulement un résidu, celui qui reste avant le paiement des frais financiers. Ils ont donc moins à se répartir ;
•     D'autre part, et cela va en sens inverse, leur mise initiale n'est pas la totalité du capital mais seulement celle qu'ils ont financée, c'est-à-dire les fonds propres de l'entreprise. Tout ce qui a été financé par endettement, ils n'ont pas eu à l'apporter eux-mêmes.

Ainsi, puisque les taux sont toujours des proportions, par rapport au taux de profit, le taux de rentabilité financière rapporte un plus petit profit à une mise de fonds plus faible. Lequel de ces deux effets l'emporte ? Cela dépend des valeurs relatives du taux de profit et du taux d'intérêt : tant que le rendement du capital est supérieur au taux d'intérêt, j'ai avantage, comme actionnaire, à emprunter pour financer du capital puisque cela n'implique aucune mise de fonds supplémentaire de ma part, et que cela rapporte la différence entre les deux ! En sens inverse, si le taux d'intérêt devient supérieur au taux de profit, tout franc emprunté coûte plus cher qu'il ne rapporte à l'entreprise, et appauvrit l'actionnaire.

Or, en général, si des actionnaires se lancent dans une entreprise, c'est qu'ils escomptent un taux de profit supérieur au taux d'intérêt. Sans quoi, ils placeraient leur argent en banque ou le prêteraient. Par conséquent, le cas de figure « normale » est celui où le taux de profit est supérieur au taux d'intérêt et, dans ce cas, la rentabilité financière est plus élevée que le taux de profit. L'endettement permet d'accroître la rentabilité pour les actionnaires. Il sert de « levier » à cette rentabilité. D'où le nom d'effet de levier attaché à ce phénomène. Ce levier est d'autant plus fort que l'écart entre le taux de profit et le taux d'intérêt est élevé. Prenons un exemple : pour une entreprise dont la moitié du capital est financé par l'emprunt et le taux de profit est de 10%, si le taux d'intérêt est de 5%, la rentabilité financière est de 15%. Si le taux d'intérêt vient à baisser et devient 3%, la rentabilité financière devient 17 %. Mais il y a plus : pour un même taux d'intérêt et un même rendement du capital, l'effet de levier est d'autant plus fort que le recours à l'endettement est important. Là où, avec 50% d'endettement la rentabilité financière était de 15% (le taux d'intérêt étant à 5%), elle devient 25% si l'endettement représente 75% du capital.

Ainsi une entreprise paraît avoir intérêt à s'endetter au maximum si elle veut accroître sa rentabilité financière dès lors que le taux de profit est supérieur au taux d'intérêt.

Le revers de la médaille

L'analyse qui précède a l'attrait de la simplicité et de l'évidence, mais elle est malheureusement incomplète. Elle omet en effet un facteur essentiel pour l'entreprise : l'incertitude de sa rentabilité future. Ce point doit être traité maintenant.

Avant de choisir le mode de financement de ses investissements, l'entreprise se doit de prévoir, séparément, leur rentabilité économique et le coût de ses ressources financières. Or, l'expérience le montre amplement, rien n'est plus difficile que d'anticiper la rentabilité d'un investissement, surtout lorsqu'il s'agit d'accroître des capacités de production ou d'attaquer un nouveau marché. Par conséquent, il se peut que les prévisions soient déjouées et que l'écart attendu entre le taux de profit et le taux d'intérêt ne se réalise pas, voire même qu'il soit de sens inverse à celui initialement prévu.

Il se peut aussi que les prévisions relatives au taux de profit se réalisent, mais que l'effet financier qui en est attendu soit annulé par une variation inopinée du taux d'intérêt. Que, pour une raison quelconque la politique monétaire se tende et le taux monétaire s'élève, l'entreprise, même avec un taux de profit conforme à ses prévisions, peut voir l'écart entre les deux taux (de profit et d'intérêt) se réduire ou s'inverser. La rentabilité financière s'en trouve amoindrie pour peu qu'elle ait emprunté massivement à court terme, ou à taux variable. Comme en principe c'est le taux d'intérêt réel (déduction faite de la hausse des prix) qui doit être mis en regard de la rentabilité économique, un ralentissement plus rapide que prévu de l'inflation a des effets comparables à une hausse des taux.

Enfin, même si le taux d'intérêt ne varie pas et que le taux de profit a été bien prévu en moyenne, il se peut que, une année donnée, il soit inférieur à cette moyenne. Dans ce cas, l'effet de levier espéré peut complètement disparaître ou même jouer à contre sens.

En effet, dans chacun des cas où l'écart entre les deux taux, de positif devient négatif, non seulement l'effet de levier ne joue plus, mais il se retourne contre l'entreprise qui devrait en bénéficier.