5.3. L'hétérogénéité en zone euro : comment la BCE peut-elle "décider pour la moyenne"?

Les dilemmes auxquels sont confrontés les banquiers centraux sont particulièrement vifs en zone euro, du fait au moins de deux facteurs.

1/ Le caractère inédit de cette aventure, première authentique union monétaire de vaste ampleur réunissant des Etats souverains.

Dans ce contexte, l'absence de recul historique pose problème à la BCE, en particulier pour déterminer une demande de monnaie en zone euro, ou pour constituer son capital en termes de réputation, ou encore pour dialoguer avec les autorités budgétaires, au demeurant plurielles !

2/ La forte hétérogénéité des structures économiques et financières.

Cette hétérogénéité se traduit par des positions dans le cycle (inflation, croissance) et des préférences collectives parfois très différentes au sein des 12 membres fondateurs, pour ne pas parler de la dispersion qui prévaudra avec l'élargissement de la zone euro à certains des nouveaux entrants de l'UE ou, peut-être, au Royaume-Uni, à la Suède et au Danemark. Bien entendu, une zone monétaire hétérogène est plus délicate à piloter car le banquier central est censé faire abstraction de la situation pays par pays et doit agir en fonction de variables agrégées moyennes (inflation globale, croissance globale…). La dispersion fait que la politique monétaire peut être duale, c'est à dire simultanément accommodante et restrictive, selon la région de l'Union dans laquelle on se situe, avec un renforcement des surchauffes inflationnistes ici – par exemple en Irlande, et une accentuation de l'atonie économique ailleurs – les difficultés de l'Allemagne, par exemple.

Ce problème renvoie à un concept issu de la théorie économique et aujourd'hui bien connu, celui de l'optimalité de la zone monétaire (Mundell, 1961 ; MacKinnon, 1963.) [1] Globalement, il faut beaucoup de mauvaise foi pour estimer que la zone euro remplie les critères d'une ZMO, même imparfaitement ou potentiellement, ce qui pousse certains auteurs (dont Martin Feldstein ci-dessous) à douter du caractère pérenne et bénéfique de l'union monétaire européenne.

On peut recenser de nombreuses sources d'hétérogénéité, qui appartiennent pour la plupart à quatre champs d'analyse : l'économie géographique et industrielle, les structures monétaires et financières, le marché du travail, la politique budgétaire et la fiscalité.

• La structure sectorielle : elle fait l'objet de nombreuses études économiques dans le sillage de l'économie géographique (voir Paul Krugman en particulier, qui a popularisé ce type d'analyse en étudiant la concentration du secteur automobile américain), le risque étant que les forces d'agglomération et de spécialisation puissent renforcer le degré de dispersion intra-zone

• Les canaux de transmission de la politique monétaire sont également très étudiés car, compte tenu de l'hétérogénéité des structures financières, les marchés de crédit répondent différemment à un même choc sur les taux d'intérêt. On se souviendra à cet égard que l'Allemagne et la France sont surtout financés à long terme à taux fixes mais l'Italie à taux variables. Par ailleurs, ces pays diffèrent encore par le degré de dépendance envers le crédit bancaire, la capitalisation boursière par rapport au PIB, le niveau de concentration du secteur bancaire, le degré d'indexation des prêts ou les structures d'endettement des agents… (voir la rubrique "Données")

• L'organisation du marché du travail (négociations salariales par branches ou centralisées ou décentralisées ; poids variable de l'indemnisation du chômage ; flexibilité des salaires réels …) ne peut être écartée car, dans ce domaine qui reste aux mains des législateurs nationaux, aucune harmonisation n'est en vue. Et n'oublions pas que le plus puissant élément correcteur des chocs asymétriques reste la mobilité du facteur travail

• Les politiques discrétionnaires nationales sont susceptibles de renforcer l'hétérogénéité, et ce d'autant plus que les règles budgétaires (Pacte de stabilité…) et le budget "fédéral" (celui géré par l'UE à Bruxelles) sont respectivement peu respectés et très faibles en zone euro, et que l'harmonisation fiscale est à peine commencée. Cet élément renvoie à une très forte hétérogénéité des préférences en Europe [2].

Au total, la BCE doit faire face à des difficultés techniques, à des pressions politiques et à des incertitudes théoriques qui limitent considérablement sa marge de manœuvre (cf. sa faible réactivité depuis deux ans et le sentiment général d'une politique de type "ni-ni" depuis ses origines) et qui, en contrepartie, tendent à atténuer les critiques que les opérateurs et les économistes lui adressent régulièrement. On doit en effet être indulgent avec une institution jeune, multinationale, peu aidée par les gouvernements nationaux et souvent traitée comme un bouc émissaire en raison de son indépendance garantie par les traités et de son relatif manque de maturité dans la façon de communiquer. Les dilemmes liés à l'hétérogénéité ont été en grande partie résolus aux Etats-Unis depuis 1913 du fait d'un renforcement continu du poids du fédéralisme fiscal, qu'en sera-t-il en Europe ?

[1] Pour un rappel sur les ZMO, voir, sur ce site, l'étude de cas consacrée à la politique monétaire de la BCE et de la Fed ; voir aussi le texte du gouverneur Jean-Claude Trichet (rubrique "Textes de référence" dans ce chapitre)
Pour un rappel sur les ZMO, voir, sur ce site, l'étude de cas consacrée à la politique monétaire de la BCE et de la Fed ; voir aussi le texte du gouverneur Jean-Claude Trichet (rubrique "Textes de référence" dans ce chapitre)

[2] L'homogénéité des préférences est un critère d'optimalité mis en avant en particulier par Kindleberger en 1986