2.1. Le monétarisme

Le courant monétariste explique les changements des dépenses nominales agrégées (changements dans le volume physique de la production et dans le niveau des prix) en termes de changements dans le stock de monnaie et dans la vitesse de circulation. Sur le long terme, les variations de la vitesse decirculation sont généralement faibles et résultent partiellement de variations antérieures du stock de monnaie, de sorte que les variations des dépenses agrégées sont largement déterminées par ce dernier ; de plus, sur le long terme, la croissance du volume physique de la production est largement déterminée par des facteurs réels, de sorte que les variations du stock de monnaie influent principalement le niveau des prix : ceci constitue la base de l'affirmation de Milton Friedman selon laquelle "l'inflation est toujours et partout un phénomène monétaire".

Des données sur longue période ont été rassemblées pour étayer ce raisonnement et pour mesurer sa validité empirique à plus court terme (sachant que l'horizon de la politique monétaire est de court terme).

En 1963, M. Friedman et A. Schwartz démontrent ainsi que les fluctuations de la croissance monétaire ont précédé les pics et les creux de tous les cycles américains depuis la guerre de sécession. Précisément, la croissance monétaire précède d'environ six mois les pics et d'environ un trimestre les creux, les délais variant cependant assez considérablement d'un cycle à l'autre. De nombreuses études empiriques[i] ont globalement validé cette approche avec plusieurs définitions de la monnaie (base monétaire, M2…), plusieurs définitions de la mesure de l'inflation, plusieurs pays, plusieurs périodes…

C'est un point sur lequel les monétaristes ont gagné : il n'y a pas de compromis possible, sur moyen ou long terme, entre inflation et taux de croissance, d'où il résulte que la courbe de Phillips est verticale à moyen-long terme et que toute autorité monétaire doit avoir la stabilité des prix pour objectif. Depuis, comme le note Charles Goodhart[ii], les débats ne tournent plus essentiellement qu'autour des problèmes de mise en œuvre de la politique monétaire. Parmi les questions essentielles, on note : pour quel agrégat monétaire la relation avec le revenu nominal est-elle la plus prévisible ? quel agrégat choisir comme cible ? comment maîtriser l'évolution de l'agrégat-cible ? par voie de maniement de la base monétaire ?

Pour les monétaristes, si l'inflation est un phénomène monétaire, il semble naturel de considérer que la monnaie constitue un point d'ancrage nominal fiable pour une politique monétaire axée sur la stabilité des prix.

Pour Milton Friedman, les deux plus grandes catastrophes économiques du 20ème siècle (la grande dépression des années 1930 et la période de forte inflation des années 1970) auraient probablement été évitées si la Fed avait suivi la prescription d'une croissance modérée et stable de la masse monétaire. C'est le fondement des stratégies d'objectifs intermédiaire de croissance d'un agrégat monétaire et l'une des justifications possibles de la stratégie de la BCE consistant (officiellement du moins) à suivre une "valeur de référence" de M3, soit une croissance de 4,5% l'an[iii].

Dans la pratique, nous le verrons (2.2), le contrôle par les agrégats pose de nombreux problèmes et l'argument de Milton Friedman selon lequel la stabilité des prix enregistrée ces dernières années est liée à une croissance plus stable de la masse monétaire ne semble pas validée par les faits stylisés (cf. la rubrique "Données").

Pour autant, il ne faut pas négliger les apports du monétarisme, et il semble bien que ce dernier soit toujours une référence incontournable en temps de crise (krach boursier d'octobre 1987, attentats du 11 septembre 2001…) : quand la situation l'exige, la Fed ne commet pas les erreurs des années 1930 dénoncées par Friedman (la contraction de la masse monétaire comme "purge nécessaire"), elle fait au contraire sienne la formule de Bagehot^[iv] : "N'oubliez pas qu'en temps de crise, on lâche l'escompte".

[i]  Voir en particulier Lucas, 1980 ; Barro, 1990 ; un bon survey est donné par Dwyer Gerald P. et Hafer R. W. (1999), "Are Money Growth and Inflation Still Related?”, Fed of Atlanta Economic Review, Second Quarter, p. 32-42.
[ii]  Charles Goodhart (1993), "La politique monétaire dans les années 1990 : objectifs et moyens d'action", Cahiers économiques et monétaires, n°41.
[iii]  Voir le Bulletin mensuel de la BCE, "Les agrégats monétaires de la zone euro et leur rôle pour la stratégie de politique monétaire de l'Eurosystème", février 1999.
[iv]  Walter Bagehot, célèbre économiste du 19e siècle, est considéré comme le père de la théorie moderne du PDR (prêteur en dernier ressort), dont Friedman n'est pas un fervent partisan. Dans la citation qui suit, il exprime l'idée selon laquelle il faut, en cas de crise, veiller au généreux approvisionnement en monnaie dans l'économie, pour rétablir la confiance et éviter une cascade de faillites. Toute ressemblance avec le début des années 1930 aux Etats-Unis ou les années 1990 au Japon…